Para Politikasının Ağır Bedeli: Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası'nın Kronikleşen Trilyonluk Zararları ve Makroekonomik Analizi

Giriş ve Genel Değerlendirme

Türkiye ekonomisinde son yıllarda uygulanan sıra dışı ve iktisat bilimiyle çelişen ekonomi politikalarının faturası, para otoritesinin bilançosunda kalıcı hasarlara yol açmıştır. Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB), 2023 yılından itibaren üst üste üç yıl boyunca Cumhuriyet tarihi boyunca benzeri görülmemiş büyüklükte zararlar açıklamıştır. Bir merkez bankasının zarar etmesi, teknik olarak ticari bankaların iflas süreçleriyle aynı olmasa da, makroekonomik istikrar, para politikasının kredibilitesi ve enflasyonla mücadele üzerinde sarsıcı ve yapısal tahribatlara yol açmaktadır. Bu analizde, TCMB'nin kâr-zarar mekanizması, son üç yılda ortaya çıkan trilyonluk zararların kök nedenleri ve bu durumun Türkiye ekonomisinin geleceği üzerindeki etkileri akademik ve eleştirel bir süzgeçten geçireceğim.

Merkez Bankası Kâr-Zarar Bilançosu Nedir ve Zarar Etmek Mümkün müdür?

Merkez bankalarının bilançoları, ticari bankaların finansal tablolarından yapısal olarak farklıdır. Ticari bankaların birincil amacı kâr maksimizasyonu (profit maximization) iken, merkez bankalarının temel yasal görevi fiyat istikrarını (price stability) ve finansal istikrarı sağlamaktır. Bu nedenle bir merkez bankasının başarısı, sene sonunda elde ettiği kâr ile değil, paranın satın alma gücünü koruma yeteneğiyle ölçülür.

Ancak bu durum, merkez bankalarının kâr ya da zarar etmeyeceği anlamına gelmez. Bir merkez bankasının gelirleri; sahip olduğu yabancı para rezervlerinin getirilerinden, açık piyasa işlemlerinden (open market operations), ticari bankalara sağladığı kredilerin faizlerinden ve senyoraj (seigniorage) gelirlerinden oluşur. Giderleri ise piyasadaki fazla likiditeyi çekmek için ödediği faizlerden, zorunlu karşılıklara verilen nemalardan ve operasyonel harcamalardan meydana gelir. Eğer merkez bankasının faiz ve kur riskleri yönetilemez bir boyuta ulaşırsa, kurumun zarar yazması kaçınılmaz hale gelir. Son dönemde küresel ölçekte ABD Merkez Bankası (Fed) ve Avrupa Merkez Bankası (AMB) gibi kurumlar da hızlı faiz artış süreçlerine bağlı olarak varlık-yükümlülük uyumsuzluğu (asset-liability mismatch) nedeniyle faaliyet zararları açıklamışlardır. Fakat Türkiye’yi bu örneklerden ayıran temel unsur, zararın küresel konjonktürden ziyade tamamen yerli üretim yapısal politika hatalarından kaynaklanmasıdır.

Son Dönem Bilançolarının Sayısal Boyutu ve Tarihsel Karşılaştırma

TCMB'nin geçmiş yıllara ait finansal verileri incelendiğinde, kurumun uzun yıllar boyunca istikrarlı bir şekilde kâr açıkladığı ve bu kârın önemli bir kısmını "hazine payı" ve "ihtiyat akçesi" adı altında bütçeye aktararak kamu maliyesini desteklediği görülmektedir. Ancak 2023 yılı itibarıyla bu yapı kökten sarsılmıştır.

Aşağıdaki tablo, TCMB'nin 2013-2025 yılları arasındaki dönem kâr/zarar seyrini net bir şekilde ortaya koymaktadır:

Hesap Dönemi	Raporlanan Dönem Kârı / (Zararı) (Bin TL)	Makroekonomik Durum Özeti
31.12.2013	5.518.606	Net Dönem Kârı
31.12.2014	10.103.318	Net Dönem Kârı
31.12.2015	16.207.672	Net Dönem Kârı
31.12.2016	11.181.008	Net Dönem Kârı
31.12.2017	21.475.271	Net Dönem Kârı
31.12.2018	66.890.103	Net Dönem Kârı
31.12.2019	55.784.727	Net Dönem Kârı
31.12.2020	43.028.835	Net Dönem Kârı
31.12.2021	74.201.563	Net Dönem Kârı
31.12.2022	93.374.184	Net Dönem Kârı
31.12.2023	(818.182.864)	Devesa Dönem Zararı
31.12.2024	(700.354.115)	Devesa Dönem Zararı
31.12.2025	(1.064.875.322)	Tarihi Rekor Dönem Zararı

Veriler analiz edildiğinde, TCMB'nin 2013-2022 yılları arasındaki 10 yıllık süreçte elde ettiği kümülatif kâr toplamı yaklaşık 397,8 milyar TL iken; sadece 2023, 2024 ve 2025 yıllarında yazılan toplam zarar 2 trilyon 583 milyar TLseviyesine ulaşmıştır. Diğer bir deyişle, son 3 yılın kümülatif zararı, geçmişteki on yıllık kâr toplamının yaklaşık 6,5 katıdır. 2025 yılı sonu itibarıyla açıklanan 1 trilyon 64 milyar 875 milyon TL'lik net zarar, Türkiye ekonomi tarihinde tek bir kurum tarafından üretilen en büyük yıllık finansal açık olarak kayıtlara geçmiştir.

Türkiye Özelinde Trilyonluk Zararın Temel Nedenleri ve Kur Korumalı Mevduat (KKM) Faciası

TCMB’nin bilançosunu bu denli büyük bir çöküşe sürükleyen ana etmen, literatüre "para politikasının maliyeleştirilmesi" (fiscalization of monetary policy) olarak geçen ve iktisat tarihçisi Mahfi Eğilmez tarafından bir finansal rasyonaliteden uzaklaşma dönemi olarak tanımlanan Kur Korumalı Mevduat (KKM) uygulamasıdır (Eğilmez, 2025).

2021 yılının Eylül ayında "faiz sebep, enflasyon sonuç" teorisi doğrultusunda başlatılan yapay faiz indirimleri, döviz kurlarında sarsıcı bir yükseliş trendi başlatmıştır (Eğilmez, 2025). Kurlardaki bu dikey yükselişi dizginlemek amacıyla Aralık 2021'de KKM mekanizması devreye alınmıştır (Eğilmez, 2025). Bu sistemde, mudilerin kur farkı kazançları bütçeden ve TCMB kaynaklarından ödenmeye başlanmış, ilerleyen süreçte tüm yük tamamen TCMB üzerine yıkılmıştır.

Zararın anatomisi incelendiğinde iki temel sütun öne çıkmaktadır:

Döviz Alım Satım ve Kur Farkı Zararları: Döviz bazlı KKM hesaplarının vade sonlarında ortaya çıkan muazzam kur farkları, TCMB tarafından doğrudan hak sahiplerine ödenmiştir. Bu durum, "Yabancı Para Alım Satım Net Kârı/(Zararı)" kalemine doğrudan yansımıştır.

Likidite Sterilizasyonu ve Bankalararası Piyasa Faiz Giderleri: KKM havuzunun genişlemesi piyasada devasa bir Türk Lirası likidite fazlası yaratmıştır. TCMB, bu fazla likiditenin enflasyonu daha da körüklemesini engellemek amacıyla piyasadan borçlanmak (sterilizasyon) zorunda kalmıştır. Politika faizinin %50'lere ulaştığı bir konjonktürde, bankalardan yüksek faizle borç alınması, "Bankalararası Para Piyasası İşlemleri" kaleminde milyarlarca liralık faiz gideri doğurmuştur.

Hükümetin Aldığı Önlemler ve Politika Değişiklikleri

Ekonomide rasyonaliteye dönüşün ilk sinyalleri 2023 yılının Haziran ayından itibaren verilmeye başlanmıştır. Yeni ekonomi yönetimi, ortodoks para politikalarına (orthodox monetary policy) geri dönerek politika faizini agresif bir şekilde artırmış ve KKM sisteminin tasfiye sürecini başlatmıştır.

Ancak hükümetin ve para otoritesinin aldığı bu önlemler, geçmiş dönemde yaratılan yükümlülüklerin büyüklüğü nedeniyle zararı kısa vadede ortadan kaldırmaya yetmemiştir. KKM hesaplarından çıkış kademeli olarak teşvik edilmiş, vergi avantajları kaldırılmış ve TL mevduat faizleri cazip hale getirilerek sistem küçültülmüştür. Nitekim Ağustos 2025 itibarıyla KKM'nin yeni hesap açılışlarına tamamen kapatıldığı duyurulmuştur. Fakat sistem tamamen sonlandırılsa dahi, geçmiş vadelerden sarkan yükümlülükler ve piyasada biriken likiditeyi çekmek için katlanılan sterilizasyon maliyetleri, 2025 yılı bilançosunun 1 trilyon TL'yi aşan bir zararla kapanmasına neden olmuştur. Dolayısıyla, alınan önlemler sistemi durdurmuş ancak geçmişin birikimli hasar faturasını engellemeye yetmemiştir.

Sonuç: Merkez Bankası Zararının Makroekonomik Çıktıları ve Vahameti

Bir merkez bankasının üst üste ve katlanarak artan bir şekilde trilyonluk zararlar açıklaması, sadece muhasebesel bir olgu değildir. Bu durumun makroekonomik yansımaları son derece vahimdir:

Enflasyonist Baskı (Inflationary Pressure): Merkez bankaları zararlarını kapatmak için teknik olarak yeni para basmak (monetizasyon) durumunda kalırlar. Piyasaya karşılıksız sürülen her likidite, orta ve uzun vadede enflasyon dalgasını besleyen yapısal bir unsura dönüşür.

Kredibilite Kaybı (Loss of Credibility): Kendi bilançosunu yapısal finansal açıklarla yöneten bir para otoritesinin, piyasalara "fiyat istikrarı" güvencesi vermesi ve beklentileri yönetmesi zorlaşır.

Kamu Maliyesi Üzerindeki Yük: Geçmişte bütçeye ciddi gelir sağlayan TCMB, artık bu katkıyı yapamadığı gibi, bilançosundaki zararı gelecekteki kârlarından mahsup etmek üzere devretmektedir. Bu durum, kamu maliyesinde kalıcı bir gelir mahrumiyeti yaratmaktadır.

Sonuç olarak, Türkiye'nin son üç yılı kapsayan trilyonluk merkez bankası zararı, "iktisadi kuralsızlığın" ve rasyonel teorilerden sapmanın ekonomiye yüklediği net bir maliyettir. Sistemin tasfiye edilmesi olumlu bir adım olsa da, geride bırakılan bu finansal enkazın makroekonomik dengeler üzerindeki artçı şokları uzun yıllar boyunca hissedilmeye devam edecektir.

Makroekonomik ve Finansal Kavramlar Dizini

Fiyat İstikrarı (Price Stability): Paranın satın alma gücünün korunması ve enflasyonun makul, öngörülebilir seviyelerde tutulması durumu.

Açık Piyasa İşlemleri (Open Market Operations): Merkez bankalarının piyasadaki likiditeyi ve faiz oranlarını düzenlemek amacıyla gerçekleştirdiği menkul kıymet alım-satım ve repo işlemleri.

Sterilizasyon (Sterilization): Merkez bankasının piyasaya sürdüğü fazla yerel para likiditesini, çeşitli finansal araçlarla (ters repo, depo alım ihaleleri) piyasadan geri çekmesi işlemi.

Senyoraj (Seigniorage): Paranın basım maliyeti ile üzerinde yazılı nominal değer arasındaki farktan doğan ve doğrudan merkez bankasına/devlete yazılan gelir.

Ortodoks Para Politikası (Orthodox Monetary Policy): Genel kabul görmüş, iktisat bilimi kurallarına dayalı, enflasyonla mücadelede faiz ve likidite araçlarını rasyonel biçimde kullanan geleneksel politika yaklaşımı.

Kur Korumalı Mevduat (FX-Protected Deposit): Türk lirasının yabancı para birimleri karşısındaki değer kayıplarını bütçe veya merkez bankası kaynaklarıyla fonlayarak mevduat sahibine kur garantisi sunan finansal mekanizma.